Interest Rate Framework trong Fixed Income #14

Nội dung này phục vụ mục đích giáo dục, không phải lời khuyên đầu tư hoặc tín hiệu giao dịch.

Trả lời ngắn: Khung phân tích lãi suất (Interest Rate Framework) trong Fixed Income — nhóm công cụ nợ có lịch trả lãi và gốc — là quy trình năm bước nối câu hỏi, đường cong, dòng tiền, độ nhạy và kịch bản. Khung ngăn tin lãi suất thành kết luận giá vội vàng và chỉ rõ lúc công thức đơn phải dừng.

Đọc xong, bạn sẽ hiểu:

• Vì sao lãi suất chính sách, đường cong tham chiếu và lợi suất riêng của trái phiếu không phải một con số.
• Cách dùng khung Khóa → Đọc → Ghép → Đo → Chạy để ước tính giá 97,94 trong demo +50 bp.
• Khi nào dùng ước tính độ nhạy và phần sửa độ cong, khi nào phải định giá lại.

1. Interest Rate Framework là gì, và vì sao cần một khung?

a. Tin lãi suất mới chỉ là điểm xuất phát

Một bản tin có thể nói ngân hàng trung ương “tăng 25 bp”. Một basis point (bp) bằng 0,01 điểm phần trăm, nên 25 bp bằng 0,25 điểm phần trăm. Con số đó chưa trả lời ba câu hỏi quan trọng: lãi suất nào đổi, kỳ hạn nào phản ứng và trái phiếu nào đang được đo.

Tự điền Δy = 0,0025 cho mọi trái phiếu là giả định cả đường cong cùng đổi 25 bp. Thực tế, mỗi kỳ hạn có thể phản ứng khác.

Khung năm bước buộc người đọc đi theo thứ tự:

1. Khóa câu hỏi và khoảng thời gian cần phân tích.
2. Đọc đúng đường cong, nguồn và thời điểm.
3. Ghép dòng tiền với mốc lợi suất phù hợp.
4. Đo độ nhạy bằng đúng loại Duration và Convexity.
5. Chạy kịch bản, kiểm giới hạn rồi định giá lại khi cần.

Modified Duration là ước tính tuyến tính độ nhạy giá; Convexity là phần sửa độ cong. Mục 3 sẽ mở cách dùng hai thước đo.

Hình 1 — Trình tự năm bước ngăn người đọc nhảy thẳng từ một tin lãi suất sang kết luận giá.

Hình dung bạn xem bản đồ thời tiết: số đo hiện tại, dự báo, vị trí và khả năng chịu mưa là các dữ kiện khác nhau. Ví dụ chỉ giải thích thứ tự kiểm tra; giá trái phiếu vẫn phải lấy từ dòng tiền và lợi suất.

b. Khung không phải máy dự báo

Khung không đoán hành động ngân hàng trung ương hay tạo tín hiệu. Nó biến giả định thành phép thử có thể kiểm tra:

“Nếu các điểm lợi suất cùng tăng 50 bp, dòng tiền giữ nguyên và các đầu vào khác không đổi, giá ước tính sẽ là...”

Đó là câu có điều kiện. Khẳng định giá chắc chắn giảm 2,06% đã biến kịch bản thành dự báo.

2. Ba lớp lãi suất phải tách trước khi tính

a. Lãi suất chính sách và lãi suất qua đêm

Lãi suất chính sách là mức hoặc vùng mục tiêu mà ngân hàng trung ương dùng để điều hành điều kiện tiền tệ. Trong ví dụ Hoa Kỳ, lãi suất quỹ liên bang (federal funds rate) là lãi suất các ngân hàng vay dự trữ của nhau qua đêm. Federal Reserve giải thích thay đổi mục tiêu này tác động nhanh đến các lãi suất ngắn hạn khác, rồi lan sang điều kiện tài chính rộng hơn (Federal Reserve).

“Tác động” không có nghĩa mọi lợi suất 2 năm, 5 năm hay 10 năm đổi đúng bằng mức chính sách. Giá còn phản ánh kỳ vọng, lạm phát, cung cầu và rủi ro.

b. Đường cong lợi suất tham chiếu

Lợi suất thị trường là mức sinh lời thị trường yêu cầu cho một kỳ hạn và mức rủi ro cụ thể. Khi xếp các mốc lợi suất có chất lượng tương đồng theo kỳ hạn đáo hạn — thời điểm bên vay hoàn gốc cuối cùng — ta có đường cong lợi suất tham chiếu.

Một ảnh chụp đường cong (snapshot) phải có nguồn và thời điểm. U.S. Treasury mô tả đường cong lợi suất ngang mệnh giá (par) hằng ngày theo thời gian đáo hạn, suy ra từ báo giá thị trường đóng cửa (U.S. Treasury). Trong ký hiệu kỳ hạn, Y là năm: 2Y, 5Y, 10Y lần lượt là 2, 5, 10 năm.

c. Lợi suất riêng của một trái phiếu

Một trái phiếu doanh nghiệp thường được đọc theo hai phần:

Lợi suất trái phiếu ≈ lợi suất tham chiếu phù hợp + phần bù rủi ro tín dụng

Phần bù rủi ro tín dụng (credit spread) là phần lợi suất thêm vì bên vay có thể không trả lãi hoặc gốc đúng hẹn. Đây là cách phân tích, không phải công thức bảo đảm giá. Bài Credit Risk #15 sẽ mở sâu phần này.

Hình 2 — Lãi suất chính sách ảnh hưởng đường cong, còn lợi suất trái phiếu thêm phần bù riêng; ba lớp không dịch chuyển đồng nhất.

Trước khi tính, hãy ghi rõ bạn thay đổi lãi suất chính sách, một điểm trên đường cong hay lợi suất đáo hạn (YTM) — mức lợi suất quy toàn bộ dòng tiền về giá hiện tại.

3. Khung 5 bước hoạt động như thế nào?

Bước 1 — Khóa câu hỏi và khoảng thời gian

Khoảng thời gian phân tích là mốc câu hỏi cần trả lời. “Giá ngay sau cú sốc” khác “kết quả nếu giữ đến đáo hạn”; vế sau còn phụ thuộc khả năng nhận đủ dòng tiền.

Viết một câu trước khi mở bảng tính:

Tôi đang ước tính giá tại thời điểm nào, dưới thay đổi lợi suất nào?

Bước 2 — Đọc ảnh chụp và mô tả cú sốc

Cú sốc giả định là thay đổi lợi suất dùng để thử kịch bản, không phải dự báo. Nó cần nói rõ dạng:

• Mức chung (level): nhiều kỳ hạn cùng tăng hoặc giảm.
• Độ dốc (slope): chênh lệch giữa kỳ hạn dài và ngắn đổi.
• Độ cong (curvature): phần giữa đường cong đổi khác hai đầu.

CFA Institute dùng ba nhóm này để phân loại thay đổi chính của đường cong (CFA Institute). Nếu mọi mốc cùng đổi 50 bp, đó là dịch chuyển song song. Nếu 2Y tăng 25 bp, 5Y tăng 50 bp và 10Y tăng 75 bp, cú dịch chuyển không song song và không có một Δy duy nhất.

Bước 3 — Ghép dòng tiền với mốc so sánh

Mỗi khoản lãi định kỳ (coupon) và khoản hoàn gốc có một thời điểm. Hãy kiểm lịch dòng tiền, kỳ ghép lãi — số lần lợi suất cộng dồn trong năm — quyền mua lại sớm và mốc chiết khấu. Hai trái phiếu cùng đáo hạn vẫn có thể khác độ nhạy vì coupon khác nhau.

Nếu bên vay có quyền hoàn gốc sớm, dòng tiền có thể đổi khi lãi suất đổi. Khi đó, bộ công thức giả định dòng tiền cố định không còn đủ.

Bước 4 — Chọn thước đo phù hợp

Modified Duration ước tính tuyến tính phần trăm giá thay đổi khi lợi suất đổi nhỏ. Convexity thêm phần hiệu chỉnh độ cong. Hai khái niệm đã được tính chi tiết ở bài #12 và bài #13.

Với dòng tiền cố định và cú dịch chuyển song song, có thể dùng:

ΔP/P ≈ -Modified Duration × Δy + 0,5 × Convexity × (Δy)²

ΔP/P là tỷ lệ giá đổi so với giá ban đầu. Δy là thay đổi lợi suất viết dạng thập phân; 50 bp thành 0,005. Đọc bằng lời: lấy phần Duration có dấu ngược lợi suất, rồi cộng một nửa Convexity nhân bình phương thay đổi lợi suất.

Duration theo điểm kỳ hạn đo độ nhạy từng mốc; Duration hiệu dụng dùng mô hình khi dòng tiền có thể đổi. Bài chỉ mở ranh giới.

Hình 3 — Chỉ kịch bản song song với dòng tiền cố định mới đi thẳng vào công thức một-YTM; hai trường hợp còn lại phải nâng phương pháp.

Bước 5 — Chạy kịch bản và kiểm bằng định giá lại

Định giá lại (repricing) là chiết khấu lại toàn bộ dòng tiền bằng bộ lợi suất mới. Ta dùng demo giả định DEMO-IRF-14:

• Giá ban đầu: 100.
• Modified Duration: 4,2.
• Convexity: 32.
• Dòng tiền cố định, không kèm quyền chọn.
• Đường cong dịch chuyển song song; các đầu vào khác giữ nguyên.

Khi lợi suất tăng 50 bp:

• Δy = +0,005.
• Duration: -4,2 × 0,005 = -2,10%.
• Convexity: 0,5 × 32 × 0,005² = +0,04%.
• Tổng ước tính: -2,10% + 0,04% = -2,06%.
• Giá ước tính: 100 × (1 - 0,0206) = 97,94.

Khi lợi suất giảm 50 bp, phần Duration đổi thành +2,10%, phần Convexity vẫn +0,04%; giá ước tính là 102,14.

Hình 4 — Demo giữ riêng hai thành phần để tránh sai dấu và tránh cộng trực tiếp Convexity 32 vào giá.

Cả 97,94 và 102,14 là ước tính. CFA Institute nêu đường cong nhiều điểm hoặc dòng tiền bất định cần thước đo theo đường cong hay hiệu dụng phù hợp (CFA Institute).

4. Năm lỗi làm khung cho kết luận sai

a. Ép mọi kỳ hạn đi theo lãi suất chính sách

Sai: “Ngân hàng trung ương tăng 25 bp, vậy mọi Δy đều bằng +0,0025.”

Sửa: ghi riêng mức đổi chính sách và cú sốc đường cong. Chỉ dùng cùng một Δy khi kịch bản nói dịch chuyển song song.

b. Dùng kỳ hạn đáo hạn thay Duration

Kỳ hạn đáo hạn là ngày hoàn gốc cuối; Duration là thời gian có trọng số hoặc độ nhạy giá, tùy loại. Trái phiếu coupon thấp có thể nhạy hơn trái phiếu coupon cao dù cùng kỳ hạn.

c. Dùng một-YTM cho đường cong không song song

Kịch bản 2Y +25 / 5Y +50 / 10Y +75 bp có nhiều Δy. Không được lấy trung bình 50 bp rồi gọi đó là phép đo đầy đủ. Khi đó, chuyển sang Duration theo điểm kỳ hạn hoặc định giá lại.

d. Giữ Duration thường khi dòng tiền có thể đổi

Trái phiếu cho phép mua lại sớm có thể đổi lịch trả khi lãi suất giảm. Khi đó, chuyển sang Duration hiệu dụng hoặc định giá lại. Nếu thiếu mô hình và điều khoản, hãy dừng thay vì gán công thức dòng tiền cố định.

e. Gọi Duration thấp là ít rủi ro

Duration thấp không đồng nghĩa “ít rủi ro”. FINRA còn cảnh báo nguy cơ không trả đúng hẹn, lạm phát, thanh khoản và mua lại sớm (FINRA). Investor.gov cũng liệt kê các nhóm rủi ro này cho trái phiếu (Investor.gov).

5. Checklist và bài tập 15 phút

a. Phiếu dữ liệu trước khi bấm máy

1. Khóa câu hỏi: giá ngay sau cú sốc, giá ở thời điểm phân tích hay dòng tiền đến đáo hạn?
2. Ghi ảnh chụp: nguồn, thời điểm, loại đường cong và các kỳ hạn.
3. Ghi kịch bản: mức chung, độ dốc, độ cong hay nhiều điểm độc lập?
4. Kiểm dòng tiền: coupon, hoàn gốc, kỳ ghép lãi và quyền trả sớm.
5. Khóa thước đo: loại Duration, Convexity, đơn vị và giá làm mẫu số.
6. Đổi đơn vị: bp → điểm phần trăm → số thập phân.
7. Chạy hai phía: tăng và giảm lợi suất để bắt lỗi dấu.
8. Định giá lại: dùng dòng tiền và bộ lợi suất mới nếu quyết định cần độ chính xác cao hơn xấp xỉ.

Hình 5 — Thiếu nguồn đường cong, loại cú sốc hoặc điều khoản dòng tiền là lý do dừng, không phải chỗ tự điền giả định.

STOP công thức đơn nếu đường cong dịch chuyển không song song, dòng tiền có thể đổi, hoặc thiếu loại/đơn vị của Duration và Convexity. STOP diễn giải nếu kịch bản đang bị gọi thành dự báo hay 97,94 bị gọi thành giá chắc chắn.

b. Bắt đầu từ đâu

Dùng Google Sheets hoặc LibreOffice Calc miễn phí. Nhập giá giả 100, Modified Duration 4,2, Convexity 32. Dành 15 phút và chưa dùng tiền thật.

Mẫu đối chiếu đã điền — DEMO-IRF-14

Trong bảng tính:

• Ô_Δy = ô_bp/10000.
• Phần_Duration = -4.2*Ô_Δy.
• Phần_Convexity = 0.5*32*(Ô_Δy^2).
• Giá_ước_tính = 100*(1+Phần_Duration+Phần_Convexity).

Bài tập đạt khi bạn giải thích được vì sao +50 bp cho 97,94, -50 bp cho 102,14, và vì sao dòng cuối không được điền bằng một Δy tự chọn.

6. Tổng kết: đi từ dữ liệu đến kịch bản, không đi từ tin đến lệnh

a. Năm ý chính

• Interest Rate Framework đi theo Khóa → Đọc → Ghép → Đo → Chạy.
• Lãi suất chính sách ảnh hưởng thị trường nhưng không ép mọi kỳ hạn đổi cùng một lượng.
• Ảnh chụp là điểm xuất phát; cú sốc là giả định kiểm thử, không phải dự báo.
• Duration + Convexity phù hợp với demo song song, dòng tiền cố định; trường hợp khác phải nâng phương pháp hoặc định giá lại.
• Khung chỉ đo phần lãi suất; rủi ro tín dụng, thanh khoản, lạm phát và mua lại sớm vẫn cần kiểm riêng.

b. Câu hỏi tự kiểm tra

• Vì sao tin tăng lãi suất 25 bp chưa cho bạn Δy của mọi trái phiếu?
• Năm bước trong framework là gì?
• Khi +50 bp, vì sao phần Duration âm nhưng phần Convexity dương?
• Hai điều kiện nào buộc công thức một-YTM phải dừng?

c. Gợi ý đáp án

Xem gợi ý câu 1

Vì lãi suất chính sách chỉ là một lớp; các kỳ hạn và lợi suất riêng có thể phản ứng khác nhau. → xem mục 2.

Xem gợi ý câu 2

Khóa câu hỏi, đọc đường cong, ghép dòng tiền, đo độ nhạy và chạy kịch bản. → xem mục 1 và 3.

Xem gợi ý câu 3

Giá đi ngược lợi suất nên Duration mang dấu âm; `Δy²` làm phần Convexity dương trong demo. → xem mục 3.

Xem gợi ý câu 4

Dừng khi đường cong không song song hoặc dòng tiền có thể đổi; cũng dừng nếu thiếu loại và đơn vị đầu vào. → xem mục 4 và 5.

d. Thuật ngữ cần nhớ

e. Nguồn tham khảo

• Federal Reserve — Monetary Policy: What Are Its Goals? How Does It Work?
• U.S. Treasury — Interest Rate Statistics
• CFA Institute — Curve-Based and Empirical Fixed-Income Risk Measures
• CFA Institute — Yield Curve Strategies
• FINRA — Bond Investing and Due Diligence
• FINRA — Brush Up on Bonds: Interest Rate Changes and Duration
• Investor.gov — Bonds FAQs

Học tiếp: Credit Risk trong trái phiếu #15. Ôn bài trước: Convexity của trái phiếu là gì? #13.

Nội dung này phục vụ mục đích giáo dục, không phải lời khuyên đầu tư hoặc tín hiệu giao dịch. Mọi thị trường đều có rủi ro mất vốn.